中信证券：效率优势加持 电商平台出海探寻新增长曲线

发布研究报告称，中信证券全球消费线上化趋势延续以及海外通胀背景下，效率新增线高性价比产品和优质供应链仍然是优势我国跨境电商出口的核心优势。叠加政策的加持大力支持以及配套服务体系的完备，中国跨境电商市场份额有望持续增长，电商2024年我国跨境电商市场规模有望达2.95万亿，平台在全球电商市场（除中国）占比有望由2021年的出海长曲8.6%提升至13.1%。基于成熟电商模式在国内的探寻成功实践，看好国内头部平台根据自身优势进行的中信证券能力输出以及为公司带来的潜在估值增量。

▍中信证券主要观点如下：

报告缘起：国内流量红利见顶及政策激励下，效率新增线电商出海乘风而起。优势

截至2022年12月，加持互联网月活跃用户规模达到12.03亿，电商几乎已触达全部10-79岁人口。平台2022Q3，出海长曲阿里巴巴/拼多多用户数已达9.03/8.82亿，用户渗透率达80%，国内网零渗透率也已达31%的较高水平。

针对海外市场，阿里巴巴提出2036年服务全球20亿消费者，其中10亿将来自海外消费者的目标（截至2022Q1海外AAC为3.05亿），并将国际商业作为集团电商业务的第二增长曲线。

该行认为，随着国内电商行业的流量红利逐渐触顶，内生增长趋缓，叠加中央经济会议提出“鼓励平台企业在国际竞争中大显身手”的政策支持，出海将成为各公司当下重要的第二增长曲线。

行业趋势：全球消费线上化趋势明确，中国跨境电商万亿市场可期。

疫情加速培育全球用户电商消费习惯，疫后消费者线上购物的习惯仍然得以保持。消费线上化趋势下，预计2026年全球电商市场规模有望达8.1万亿美元，2022-2026 CAGR为9%，增长驱动主要来自东南亚、拉美等新兴市场的快速增长以及社交电商、直播电商等新模式的产生。

而中国企业凭借高性价比的产品优势有望持续获取市场份额，2024年我国跨境电商出口市场规模有望达2.95万亿，2022-2024 CAGR约为22%，在全球电商市场（除中国）占比有望由2021年的8.6%提升至2024年的13.1%。

出海优势：供应链的高效率低成本为核心，政策支持及配套生态完善加速出海进程。

我国制造产业成熟，是全球唯一拥有联合国产业分类中全部工业门类的国家。成本端，我国劳动力生产效率领先，根据Trading Economics，2021年，我国制造业劳动力年平均工资约为美国的22%。而成熟的产业集群和数字化能力也使得我国具有更强的规模化生产能力和更高的敏捷性。

以Shein和Zara对比为例，根据Zara财报及晚点LatePost，Shein从收到订单到产品出厂/存货周转天数仅为5/30天，Zara为13/138天，而Shein的生产成本仅为Zara的30%-50%，成本控制及供应链快反能力是中国跨境电商的核心优势。

此外，近两年来，随着国家针对海外仓建设、人才培养、退（免）税等政策的出台，海外仓、跨境支付、代运营、营销推广等领域基础设施日趋完善，跨境商户面向海外市场的竞争力进一步提升。

发展难点：平台为主流模式，但营销及物流成本仍为短期痛点，仍需规模效应及本地运营能力提升解决。

按照运营模式，可将跨境电商划分为三方平台和独立站模式。根据CBNData，51.9%的跨境电商企业选择平台模式出海，占据主流，阿里巴巴、Temu（拼多多）及TikTok为代表的中国平台企业将伴随跨境电商产业共同成长。

当前，跨境电商模式的核心痛点在于流量及基建水平不一带来的成本升高。以Temu为例，根据渠道调研，当前流量营销/物流成本占每单价格的70%/60%，从而使得单均亏损达30美元。未来公司有望通过规模效应及本地化运营能力提升改善成本。

国内平台：差异化策略拓展海外市场，出海业务有望贡献百亿美元估值增量。

阿里巴巴：阿里巴巴在国内电商平台中出海布局最早、模式最为丰富、覆盖范围最广，菜鸟的全球包裹网络也为国际业务提供了物流支持。FY2022，公司实现国际商业收入610.8亿元，同比增长25%。

拼多多：以极致性价比切入美国市场，配合大力营销和极强的团队执行力，经营数据快速增长，2022年9月上线至今美国累计下载安装超1080万，日均GMV超500万美元。随着平台用户规模的扩大、用户心智的养成以及品类的丰富，经营模型有望持续优化。

字节跳动：基于自有庞大流量池，TikTok自2021年开始拓展电商业务。目前东南亚地区进展领先，2021年60亿GMV中超70%来自印尼。政策风险构成TikTok电商业务的最大不确定性。

风险因素：

全球主要国家通胀超预期抑制消费需求；全球主要国家经济衰退超预期；中美摩擦影响业务开展；地方贸易保护主义等阻碍跨境电商发展；跨境电商行业竞争加剧；美股退市风险等。